近年來，隨著我國國內經濟增速放緩，鋼鐵行業下游需求下降，鋼鐵行業發展環境日趨惡化，產能過剩矛盾逐步凸顯。行業內企業生產經營困難加劇，財務狀況惡化。2016年是供給側結構性改革元年，為化解過剩產能矛盾，推動行業健康發展，中央和各地方政府相繼出臺政策文件，供給側結構性改革工作穩步進行。

　　一、結構性改革主要措施與基本效果

　　2016年2月4日，國務院發布《國務院關于鋼鐵行業化解過剩產能實現脫困發展的意見》（國發【2016】6號），作為鋼鐵行業供給側結構性改革綱領性文件，首次明確了從2016年開始，用5年時間再壓減粗鋼產能1~1.5億噸的工作目標。2016年11月14日，工業和信息化部印發《鋼鐵工業調整升級規劃（2016~2020年）》（工信部規【2016】358號），從化解產能、創新驅動、綠色發展、智能制造、品種質量等5方面提出了引導性的調整升級目標。2016年12月30日，國家發展改革委和工業和信息化部聯合出臺《關于運用價格手段促進鋼鐵行業供給側結構性改革有關事項的通知》，決定自2017年1月1日起，對鋼鐵行業實行更加嚴格的差別電價政策和推行階梯電價政策。

　　從實際執行效果上來看，根據工業和信息化部數據，2016年全國共化解粗鋼產能超過6500萬噸，超額完成2016年化解4500萬噸粗鋼產能的目標任務；2016年鋼材價格止跌回升，鋼材綜合價格指數由年初的56.37點上漲到99.51點，上漲43.14點，漲幅76.5%。鋼鐵行業實現扭虧為盈，重點統計鋼鐵企業實現銷售收入2.8萬億元，同比下降1.8%，累計盈利303.78億元，上年同期為虧損779.38億元，利潤增長超過1000億元。根據國家發展改革委數據，截至2017年5月底全國共壓減粗鋼產能4239萬噸，完成年度任務5000萬噸的84.8%；截至6月底，“地條鋼”按計劃出清，即將就此開展督查。總體來看，供給側改革成效顯著。

　　二、鋼鐵發債企業信用等級遷移

　　得益于供給側改革實施，鋼材價格大幅回升，整體行業景氣度有所回暖。大部分鋼鐵發債企業2016年扭虧為盈，信用品質有所改善。

　　從主體信用等級遷移情況來看，相較2016年底，2017年以來，主體信用等級發生遷移的鋼鐵企業共8家，其中6家被上調主體信用等級，2家被下調主體信用等級。具體來看，北京首鋼股份有限公司由AA+調整為AAA，酒泉鋼鐵（集團）有限責任公司由AA調整為AA+，西寧特殊鋼股份有限公司、西寧特殊鋼集團有限責任公司、南京鋼鐵股份有限公司和福建三鋼閩光股份有限公司均由AA-調整為AA；重慶鋼鐵股份有限公司由AA-調整為BBB，寶鋼集團新疆八一鋼鐵有限公司由AA-調整為A+。

　　主體信用等級未發生變化但評級展望由“負面”調整為“穩定”的主體共8家，分別為包頭鋼鐵（集團）有限責任公司、湖南華菱鋼鐵集團有限責任公司、本鋼板材股份有限公司、柳州鋼鐵股份有限公司、內蒙古包鋼鋼聯股份有限公司、安陽鋼鐵股份有限公司、馬鞍山鋼鐵股份有限公司、寶鋼集團湖南韶關鋼鐵有限公司。

　　其中西寧特殊鋼股份有限公司、西寧特殊鋼集團有限責任公司同時上調主體信用等級和評級展望，均由AA-/負面調整為AA/穩定。

　　三、鋼鐵發債企業財務狀況

　　得益于供給側結構性改革的實施，鋼鐵行業景氣度轉暖，2016年尤其是下半年以來，鋼鐵發債企業財務狀況相較2015年大幅改善。以下分析主要根據鋼鐵發債企業披露的2015年及2016年財務報告。剔除2家BBB及以下的企業（新疆金特鋼鐵股份有限公司和重慶鋼鐵股份有限公司）及1家未披露年報的企業（萊蕪鋼鐵集團有限公司），我們選取剩余40家鋼鐵發債企業為分析樣本。

　　1、盈利水平和現金流

　　營業收入方面，2016年樣本企業營業收入合計25625.15億元，較2015年（24197.18億元）同比增長5.90%；營業利潤率方面，2016年樣本企業平均值為10.02%，較2015年（2.35%）同比增長7.67個百分點；利潤總額方面，2016年樣本企業利潤總額合計254.24億元，較2015年（-1015.86億元）大幅好轉；盈利面方面，2016年樣本企業中32家利潤總額實現盈利，盈利面為80.00%，而2015年僅15家利潤總額實現盈利，盈利面僅為37.50%。對比2015年盈利情況，13家企業實現續贏，19家企業實現扭虧，2家企業為轉虧，6家企業為續虧。其中鞍鋼集團公司、重慶鋼鐵股份有限公司、包頭鋼鐵（集團）有限責任公司、寶鋼集團新疆八一鋼鐵有限公司和鞍山鋼鐵集團有限公司等企業仍虧損嚴重，山東鋼鐵集團有限公司和山東鋼鐵(600022,股吧)股份有限公司由盈轉虧。

　　從費用控制情況來看，為應對行業低迷，提升企業競爭力，鋼鐵企業紛紛開展降本增效工作，毛利和期間費用控制水平均有所提升，樣本企業2016年期間費用率平均數為10.02%，較2015年（10.94%）同比下降0.92個百分點，中位數為8.54%，較2015年（9.78%）同比下降1.24個百分點。

　　從經營活動現金流情況來看，2016年，樣本企業中38家企業經營活動現金流量呈凈流入，其中30家企業經營活動現金流量凈額同比增加。樣本企業2016年經營活動現金流量凈額合計為1977.42億元，較2015年（1397.18億元）同比增長41.53%，經營獲現能力大幅改善。

　　2、債務負擔和債務期限結構

　　從債務負擔情況來看，樣本企業全部債務規模同比小幅提升，但得益于盈利改善，利潤增厚所有者權益，企業債務負擔有所下降。有息債務方面，樣本企業2016年全部債務規模為22181.18億元，較2015年（21384.81億元）同比增長3.72%。資產負債率方面，2016年較2015年變化不大，樣本企業截至2016年底平均值為70.18%，仍處于較高水平，其中安陽鋼鐵股份有限公司、寶鋼集團新疆八一鋼鐵有限公司、本溪鋼鐵（集團）有限責任公司、湖南華菱鋼鐵集團有限責任公司、南京鋼鐵股份有限公司、山東鋼鐵集團有限公司、西寧特殊鋼股份有限公司資產負債率超過80%。得益于權益規模增長，全部債務資本化比率有所下降，樣本企業2016年平均值為60.73%，較2015年（65.60%）下降4.87個百分點，樣本企業杠桿水平有所改善。

　　從債務期限結構情況來看，樣本企業債務短期化明顯。截至2016年底，樣本企業短期債務/全部債務中位數為78.74%，較2015年底（79.17%）小幅下降0.43個百分點。短期債務占比超過70%的企業為24家，占樣本總數的67.50%，其中寶鋼集團新疆八一鋼鐵有限公司短期債務占比超過90%，為92.23%。

　　四、債券發行和信用利差

　　從債券發行情況來看，2016年鋼鐵行業發債主體共22家，且全部為存續主體。發行主體信用等級主要集中在AAA（14家）。2016年10月28日，上海證券交易所向債券承銷機構發布《關于試行房地產、產能過剩行業公司債券分類監管的函》，將產能過剩行業采取“產業政策+綜合指標評價”的分類監管標準，鋼鐵企業公司債券發行政策趨嚴。2017年以來，鋼鐵行業債券發行主體共12家，AAA企業9家，AA+企業3家。鋼鐵行業發債主體數量下降，一方面歸因于債券市場融資成本上行，另一方面也歸因于市場對發債主體信用品質要求提升，鋼企債券融資環境有所趨緊。

　　從信用利差情況來看，根據興業研究信用債利差指數，2016年，鋼鐵企業AAA主體的信用利差區間為100.66bp~190.78bp，均值為142.47bp；AA+主體的信用利差區間為143.49bp~384.72bp，均值為227.28bp。2017年以來（截至2017年10月16日），鋼鐵企業AAA主體的信用利差區間為89.78bp~140.88bp，均值為113.18bp；AA+主體的信用利差區間為118.47bp~190.44bp，均值為151.60bp。2016年下半年以來，產業債與鋼鐵信用債利差整體來看逐步縮小。總體來看，鋼鐵信用債利差遠高于同級別產業債利差水平，說明投資者對鋼鐵行業要求的信用風險溢價高。鋼鐵企業債券融資成本高，在一定程度上加重企業經營負擔，企業財務成本高企，兩極分化加劇。

　　五、其他方面

　　債轉股方面，國務院于10月10日正式公布《關于積極穩妥降低企業杠桿率的意見》（國發【2016】54號）及《關于市場化銀行債權轉股權的指導意見》。一方面，債轉股政策的推行有望降低鋼企資產負債率，改善財務報表結構，但從目前實際實施效果上來看，多數債轉股為“明股實債”，并未真正意義上達到轉股目的，降低企業債務負擔，且后期配套政策及退出機制仍有待完善。另一方面，債轉股的實施實際上是一種債務“展期”安排，讓債務高企、經營不佳的企業短期內能夠有所“喘息”，或將延緩落后企業淘汰。

　　總體來看，供給側結構性改革實施成效顯著，鋼鐵行業景氣度回升，鋼材價格止跌反彈，鋼鐵企業盈利狀況大幅改善。但是鋼鐵企業債務負擔重、杠桿水平高等情況依然嚴峻，供給側結構性改革中存在的問題尚需解決。首先，要真正淘汰落后產能。2016年去除的粗鋼產能主要為無效產能，但是實際產量未減反增，為確保去產能工作落到實處，應加強后續督查力度，確保落后產能不復產。其次，鋼鐵企業融資成本高企，融資渠道收緊，利息支出對經營利潤侵蝕明顯，應通過政策手段降低鋼鐵企業融資成本，避免“一刀切”，以有效改善鋼鐵企業融資環境。最后，債轉股相關配套政策和退出機制應盡快完善，真正實現企業債務負擔下降，同時鼓勵優勝劣汰、行業內兼并重組，保證落后產能出清，以改善鋼鐵行業整體運行環境。